進入8月以來，市場對后期貨幣政策收緊的預期增強，令債市承壓。目前看，海外市場的風險因素仍在集聚，后期繼續關注中美關系進展。如果中美問題保持穩定，在寬信用和穩貨幣的背景下，資金利率的異動或使得期債繼續走弱。如果中美問題不斷發酵，那避險情緒將會主導期債走勢。整體看，經濟延續修復、債券供給增加、海外風險集聚等因素影響，后市期債仍偏向寬幅振蕩。
歐美需求恢復帶動出口，進口出現放緩跡象。按美元計，7月出口同比增長7.2%，進口同比降1.4%。7 月貿易順差再度擴大至623億美元。7月出口同比增7.2%，比預期明顯要強，進口同比符合預期。中國對歐美出口上升，與6 月的PMI 出口訂單回升一致，反映歐美在復工后的需求改善。7 月進口較6 月放慢，6 月農產品和工業品雙雙提速，但是7 月這一進口格局出現分化，工業品繼續進口提速，能化進口略有放緩，農產品進口由于地緣摩擦放緩。工業品庫存累積過快，今年是淡季不淡，于是旺季可能也沒那么旺。在美國財政刺激出爐后，歐美需求擴張的利多落地，我們認為風險資產可能面臨一定的調整，風險偏好重新下行。國內的基本面延續修復，但并不是一帆風順，不支持債券收益率快速和大幅的調整，未來債市大概率延續寬幅振蕩格局，難有趨勢行情。
貨幣政策回歸常態化，但尚未到收緊之時。近期央行公布二季度貨幣政策執行報告，報告延續使用了7月30日中央政治局會議的一些提法。之前對M2和社會融資規模增速的提法均比較積極，不過7月30日會議已經將表述調整為“保持貨幣供應量和社會融資規模合理增長”。由于全年30萬億元的新增社融和20萬億元的新增人民幣貸款目標已分別完成67%和60%，這意味著下半年社融和人民幣貸款的增量分別在10萬億元和8萬億元左右，基本上分別相當于上半年的1/2和2/3左右。
整體看，二季度貨幣政策執行報告貨幣政策定調“靈活適度、精準導向”，較一季度增加“精準導向”且刪除“加強貨幣政策逆周期調節”，說明貨幣政策定調較一季度更強調“精準滴灌”且逆周期調節將放緩甚至取消。預計上半年市場利率較長期大幅低于公開市場利率的情況將基本不會出現，強調“貨幣供應量和社會融資規模合理增長”，積極程度明顯弱于一季度，下半年貨幣政策將回歸常態化，但是依舊保持靈活適度以應對海外不確定因素的影響。結合最新公布的通脹數據來看，核心通脹繼續走低，內需依舊較弱，貨幣政策尚未到收緊之時。
政策回歸常態看效果，經濟修復或受抑制。最近央行公布7月金融信貸數據，整體略低于市場預期。其中狹義流動性從5月末就開始收緊，之前盛行的空轉套利機會已經被明顯壓縮。使得此前流動性寬松背景下增長較快的票據、信用債和短期貸款都已經明顯放緩。進入7月，連信貸都出現了同比增速放緩。狹義流動性的收緊已經開始向廣義流動性傳導，導致M2和社融等廣義流動性指標也出現了同比增速和趨勢項環比的放緩。對于廣義流動性的放緩，可能會對經濟基本面構成一定的抑制，使得經濟回升斜率變慢，可能也會一定程度抑制風險偏好。
我們預計貨幣市場利率大概率將保持穩定，未來如果中美摩擦、美國大選和海外疫情這些因素引發海外市場大幅波動，帶動風險偏好回落，那么貨幣政策不排除再度寬松的可能。(李明玉)
